澳门菠菜业概览

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澳门素以“东方蒙地卡罗”之称闻名于世，其与美国的拉斯维加斯、摩纳哥的蒙地卡罗并称为世界的三大赌城。在相当长的时期内，旅游菠菜业一直是澳门经济的支柱性产业，在澳门的经济总量、ZF财政收入以及市民就业等方面发挥着重大的影响。但由于法律等原因，菠菜在大陆仍属禁入行业，大部分居民对于该行业的认识主要还停留在上世纪香港经典赌片上。因此在本期栏目中，我们将简单介绍澳门的菠菜行业历史及主要参与者。

一、澳门菠菜行业沿革

澳门菠菜业最早可追溯至16世纪。那时的菠菜业主要是由天朝内地移居澳门的建筑工人、码头工人及佣仆所带动。由于监管法规的缺失，当时各种由赌档庄家自行开设的赌档、赌台遍布澳门的大街小巷。1842年，清ZF与英国签订《南京条约》，香港被迫割让，澳门的贸易地位逐渐被香港所取代。为增加税源，澳葡ZF于1847年首次将菠菜业合法化。到了19世纪后期，菠菜业渐趋发达，赌饷更是成了ZF的主要收入来源。1937年，澳葡ZF对菠菜业作了一次影响深远的改革，将所有的菠菜业专营权集中，进行统一承投。最后由傅德榕及高可宁所设立的”泰兴公司”投得。泰兴公司改建新马路的新中央酒店为旗舰DC，引入百家樂等的新式菠菜游戏。但令人惋惜的是泰兴公司经营不善，加上高、傅的继承人又不热衷赌业，澳葡ZF于是在50年代重新订定赌业管理办法，并公开竞标赌业管理权。1961年2月，经第119任总督马济时建议，葡萄牙ZF批准开辟澳门为“恒久性的菠菜区”。1962年，叶汉、叶得利、何鸿燊及霍英东等人注册“澳门旅游娱乐有限公司”，即澳BO控股(6.09, -0.16, -2.56%)的前身，获得菠菜经营权，从此展开其长达50余年的幸运菠菜（即Dubo）专营事业。1980年，叶汉成立”澳门赛马车会”，引进了赛马车运动，可惜未受欢迎，于1988年停办。“台湾朕伟投资开发股份有限公司”于同年收购“澳门赛马车会”，将之改造为平地赛马场，并于1989年9月举行首日赛事。澳门赛马场开业后便遭逢多方面不利因素影响，开业一年便出现财政困难。最终由澳娱集资10亿元收购，赛事在1991年2月恢复。1998年，澳娱引进了日式弹珠游戏机。同年，“澳门彩票有限公司”获ZF批淮接受足球菠菜投注，恰逢1998年世界杯赛事。澳娱借此机会积极拓展业务范围，使之成为澳门菠菜业最大的参与者。2001年8月，澳门立法会通过开放菠菜业的第16/2001号法案，就批给制度、经营条件、竞投及承批公司的经营模式、股东与管理人员资格、菠菜税等主要项目作出了原则性的规定。同年10月30日，“娱乐场幸运菠菜经营批给首次公开竞投委员会”正式设立，审查竞投公司资格及向行政长官提出批出经营合约的建议。2002年2月8日，澳门特区ZF宣布将娱乐场幸运菠菜经营权批给澳BO、银河及永利三家公司。同年12月，特区ZF与银河就双方所签的合约进行了修改。威尼斯人获淮以银河旗下的“转批给”方式在澳门经营幸运菠菜业。澳BO及永利亦先后于2005年4月20日及2006年9月8日各自与美高梅及新豪博亚签订了转批给合同。截至2016年3季度末，澳门共有幸运菠菜娱乐场38间。其中，澳BO20间、银河6间、威尼斯人5间、新濠4间、永利2间，美高梅1间。

二、澳门菠菜行业现状

按照澳门菠菜监察协调局口径，当地菠菜行业可分为幸运菠菜、赛狗、赛马、中式彩票、即发彩票、足球菠菜和篮球菠菜七大类。其中，幸运菠菜占据着绝对的市场主导地位，其毛收入占全行业比重99.5%以上。2002年澳门特区ZF开放赌权，打破了澳门长达七十年的菠菜专营历史。之后，来自香港、美国和澳大利亚的资本不断涌入澳门。2003年，内地多个城市对澳门开放个人“自由行”，为澳门带来了巨大的客流。此后，澳门菠菜业进入了黄金十年。2006年，澳门菠菜业总收入超过了拉斯维加斯，傲视全球；次年，澳门人均GDP超越新加坡成为亚洲第一。然而，赌权开放及内地开放自由行带来的菠菜业繁荣尽管拉动了建筑业、餐饮业、酒店业等行业的发展，但也在包括人才在内的资源上挤压了其他行业的发展空间，使得澳门经济发展不够全面协调，高度依赖菠菜业，而菠菜业这种极易受外部环境影响的产业，又增大了澳门经济面临的风险。
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受天朝反腐，澳门特区ZF对新增赌桌上限的制约以及周边国家菠菜行业的兴起，澳门赌业在持续繁荣近10年后开始逐渐褪色。2014年2月，澳门菠菜总收入达到历史性高点380亿澳门元，同比增速40.3%。此后全行业进入下降通道，并于2014年6月首度出现负增长（3.7%），一度陷入长达两年的衰退期。2016年6月全行业仅实现菠菜总收入158亿，创六年新低。与此同时，澳门国民经济也陷入困境，其国民生产总值增速自14年四季度至16年二季度均为负数。在此大背景下，澳门特区ZF于2015年11月17日公布“五年发展规划”（2016-2020）基础方案。规划明确了澳门未来发展的目标与原则：澳门未来发展定位是建设世界旅游休闲中心。从今年8月开始，澳门单月幸运菠菜毛收入同比增长速度首次转正，一扫之前连续26个月的下滑势头。从国际经验来看，拉斯维加斯的非菠菜类收入占比可达到50%左右，对比澳门目前仅7%的占比，仍有很大的提升空间。
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三、幸运菠菜驱动力分析

澳门的幸运菠菜业可分为三大业务：贵宾业务（在DC与赌客中间加入中介人）、中场业务（廿一点，百家樂，番摊，股宝，牌九等）和角子机。其中角子机收入占比不足6%。目前而言，贵宾业务在收入占比上较中场业务仍占有一定优势。但贵宾业务实质上是澳门特殊历史条件和资源禀赋的产物，而产生和推动其发展的经济条件及市场条件都发生了重大变化，往日辉煌已难重现。今年3季度其收入占比仅为52.1%，远低于11年2季度的历史高点（74%）。而中场业务则逐渐成为澳门菠菜业复苏的主要驱动力。事实上，澳门菠菜业的复苏之势在今年二季度就已初见端倪。根据澳门菠菜监察协调局统计，2016年第二季度贵宾业务毛收入同比跌幅收窄至-15.7%（一季度-19.3%）、中场业务毛收入则在二季度同比增长+0.21%（一季度-5.2%），并在三季度录得+4.8%的增速。
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中场业务是旅游景气度的投影，该业务的率先反弹主要受益于游客增速的恢复。从目前情况来看，中场业务主要受众为来澳旅游的普通天朝游客。根据最新统计数据，2016年前10月来澳过夜留宿游客同比增速达8.9%，而去年同期仅有-3.5%。其中，主要客群天朝大陆游客入境增速显著加快，前10月入境留宿内陆游客同比增长9.5%，而去年同期增速仅为-6.3%。随着澳门土地瓶颈的逐渐解决（填海建新城）以及珠海轨道交通与澳门轻轨的对接，我们预计入境旅客将持续提升，利好中场业务。
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四、投资逻辑

目前澳门的六大菠菜巨头，都已在港股上市且皆为港股通标的，未来值得重点关注。从政策导向看，今年10月17日的澳洲皇 冠DC员工调查案表明天朝大陆对菠菜行业的管理日趋严格，不允许DC在国内组织、推介菠菜相关业务。这对后续DC及中介人在大陆推广贵宾业务有一定的负面影响。此外，随着人民币贬值压力增加，货币当局对于资本外流也出现严控了的势头。而贵宾业务的资金来源多数来自于灰色渠道，易受政策影响。从这个角度出发，在未来的两年中我们更看好非菠菜类收入和中场业务收入占比较高的公司，建议重点关注金沙天朝（1928.HK）和澳BO控股（0880.HK）。
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风险提示：1）澳门菠菜收入继续下滑；2）路凼建设项目延误；3）内地政策趋严；4）放宽赌桌上限等；5）周边地区市场（新加坡、马来西亚等）的竞争等。

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