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2026 年 3 月 24 日，Circle 的 CEO Jeremy Allaire 大概度过了上市以来最难熬的一个交易日。( V1 L; Z$ f3 o8 x
2 l! g/ \$ C& {7 L
他联合创办的稳定币公司，股价盘中蒸发了五分之一。当天超过 3000 万股换手，恐慌在盘面上写得清清楚楚。
; R! r q. [0 |" U y5 P0 i/ H# F b: `3 w: @
而制造这一切的，是华盛顿一栋办公楼里流出的几页纸。
5 W1 I6 b; @: J/ n' y+ R, L1 `0 c( n
5 `( C% B1 K5 y' }
780 亿美元的「自来水」生意
9 Z- w. ?$ f* K' a) o! R5 a, `要理解这场暴跌，得先搞明白 Circle 到底靠什么赚钱。
, s, G. R4 ]! D5 g& J; w: I
" w6 z# j2 b. G, @很多人以为稳定币公司是科技公司，Circle 干的事情其实更像银行。你给它 1 美元，它给你 1 枚 USDC 代币，你拿着代币在区块链上随便转、随便花，它拿着你的美元去买美国国债。
* I8 N6 j& G+ L o! K6 K3 D1 L" _8 e/ Y' z2 q) V0 L
国债的利息，就是 Circle 的利润。, i$ Y) p) r2 E0 }, b# `" O
- `/ m; m: H w
这门生意赚钱赚到什么程度呢？2025 年第四季度，光储备利息就贡献了 7.33 亿美元。# k( j' R( x' V0 p! r2 B* m( V
) ^0 q6 y8 j8 `5 N$ E, a
USDC 的流通量一年内暴涨 72%，冲到 780 亿美元。Circle 手里握着一个 780 亿美元的资金池，利息像自来水一样往里灌，一天都不停。- S2 e- W* m* D$ V
0 d- R( C" G2 N+ a
光吸储还不够，得让更多人愿意把钱换成 USDC。于是 Circle 和 Coinbase 做了一笔交易：Circle 把利息收入分一部分给 Coinbase，Coinbase 再以 3.5% 的年化收益回馈给持有 USDC 的用户。你把钱放进去，躺着就能生息。不用懂区块链，不用做任何操作，收益自动到账。
/ p$ w8 w' f* B5 K6 H7 Z* a0 y
3 z, O* E7 c8 g8 i& }& ?- I这套模型形成了一个漂亮的飞轮：收益吸引用户，用户带来资金，资金产生利息，利息反哺收益。飞轮越转越快，Circle 的股价也从 2 月初的约 50 美元一路冲到 135 美元，六周涨了 170%。市场预期美联储将维持高利率，也帮了 Circle 一把，利率越高，储备利息越丰厚。
3 Y+ f1 B# Y$ z! Y( d8 H% o
R" m! O2 G3 B! W. {然后，有人盯上了这台机器。
4 Q; q0 l; i# q; V% @) l$ w5 A& }& A6 I% M& e& K' Q
银行业的反击
6 k9 W9 z! O. \/ R. Q3 月 24 日，美国参议院 CLARITY Act 最新草案bao光。
2 |$ M0 M, w0 W+ O1 V/ u, N2 U. |# x1 T
这部全称为《数字资产市场清晰法案》的立法，本来是要给加密市场定规矩的，此前已经在众议院通过了一版。但参议院在最新版本中加了一条修正：禁止任何平台以直接或间接的方式，为被动持有稳定币提供收益，包括一切在经济或功能上等同于银行存款利息的安排。
9 V: j6 @ k! i% h
. e8 O2 a0 e: Z t R! |' j& G. ]说白了，你们搞的那套「持币生息」，以后不准了。2 l0 t2 S' c8 c. E: F, p$ f
! |" O+ M2 ?3 |) G; I
这条禁令捅到了 Circle 的要害。如果不能付收益，短期内没人有动力持有 USDC，长期看 Coinbase 上的稳定币业务也会萎缩。Coinbase 第四季度有 3.64 亿美元的收入来自稳定币，这笔钱直接悬在了半空中。8 S' N4 P2 f* x2 @6 `, _6 ~
5 Q4 q- C, l- M, X禁令背后的博弈比禁令本身更有意思。: X8 g9 F7 q4 ~8 c% S3 ~ q
+ A3 r7 e/ y9 i" k
这场围绕稳定币收益的角力，其实已经持续了将近一年。
, u: w$ t- k; {
s6 D5 w, U. R6 _& c+ M2025 年 7 月签署生效的 GENIUS Act 已经禁止发行方直接向持有者付息，但法律没有明确覆盖关联方和第三方平台。Circle 和 Coinbase 正是利用了这个灰色地带：Circle 把储备利息分给 Coinbase，Coinbase 再以「奖励」名义发放给用户，钱兜了一圈照样到账。4 O9 E" Z; t' @6 e" Y
0 \* B& L5 k4 c4 E% {' {以美国银行家协会为首的 40 多家银行业协会随后联名致信国会，要求堵上这个漏洞。CLARITY Act 最新草案里的收益禁令，就是这轮游说的直接产物。( J2 L' a8 x$ h2 o8 u. q
" V+ p1 a* ?' P8 |8 B推动这条修正案的是美国的传统银行业。1 K7 S! O/ b( n
e* s! Z6 _0 @; ?. [+ }道理很朴素，如果 Coinbase 能给 3.5% 的收益，客户为什么还要把钱存在传统银行的活期账户里？稳定币这套收益玩法，直接撬动的是银行的存款根基。据报道，银行代表们在草案文本出炉当天就被安排了审阅。加密行业想干银行的活，银行绝不会坐视自己的存款被一群写代码的人抽走。, X5 G, J2 w- t& p
6 z& I- p) f1 s8 R
国会山上的议员需要在两股力量之间做选择，至少从这份草案来看，传统势力暂时占了上风。
* k( [! K- x# j9 e2 a3 [7 {9 Q! m- d$ [5 Z
Futurum Equities 的首席市场策略师 Shay Boloor 点出了一个更要紧的问题：这条禁令堵死了 USDC 从支付工具升级为「价值储存」产品的路。" i( g- A) i/ }5 @& i0 p0 X
+ A! O" Q" D" P3 u而那条升级路径，恰恰是过去几周 Circle 股价狂飙的核心逻辑。股价涨 170%，靠的是市场对 USDC 未来想象空间的定价。现在这个想象空间被立法草案砍了一刀，170% 的涨幅反而成了最好的做空理由。
* p) b- M1 b+ `: E, f/ i9 D9 P# @ \7 V& o
/ h* `* V; ~1 }1 D- y% q6 J股价从 125 美元高位直坠到 101 美元附近，创下 2025 年 6 月上市以来的最大单日跌幅。一同被拖下水的 Coinbase 跌了约 10%。7 f P. {7 {. R1 e) ]+ C3 a0 X
+ s: | L% W% u0 v
Tether 的「趁你病」! \! ?0 b" a' M4 s: V" _
偏偏祸不单行。
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同一天，Circle 最大的竞争对手 Tether 宣布，已经聘请了一家四大会计师事务所，对旗下 USDT 的全部储备进行正式审计。
& F7 A* P$ y' `/ D) C$ t" u0 j
/ y/ y) J$ k) K: ]9 w6 f' m. g; {这条消息放在平时可能只是花边新闻，放在这个时间点，杀伤力放大了十倍。- h U1 l3 {3 T$ P# M6 S
' y% H' `3 }9 ]% Y$ v+ a稳定币江湖的格局一直很分明：Tether 的 USDT 规模最大，但储备透明度饱受质疑；Circle 的 USDC 规模小一些，胜在合规扎实。" W a7 q- k7 y3 A* Z! R: i
8 [0 Z$ X+ v6 w A! ^& J
5 f, o' s3 g( G( E* ]) C机构投资者选 USDC，很大程度上是买一个「放心」。Circle 的护城河说到底就是信任两个字。
$ b# o) a1 }1 `. o1 z: K% K4 N3 Y) J9 V- w# Q, I# X( P9 e N
现在 Tether 要补这块短板了。审计一旦通过，USDT 和 USDC 之间最大的差距就被抹平。监管这头在掘 Circle 的护城河，竞争对手那头在建自己的护城河。
$ }9 `. s$ I5 ?. P9 g9 z5 u2 F, c& K6 ~9 Q
两面夹击，时间点又如此精准，很难说是巧合。稳定币监管格局即将重塑的前夜，Tether 选在这个窗口亮出诚意，算盘打得很响。# \" _- k" y0 d3 A" f
. Q( _8 ] ^. l4 J& j有市场人士直言，如果 Tether 拿到四大的审计背书，再配合更深入的美国市场布局，USDC 在机构端的份额会被进一步蚕食。* M2 Z! g5 S2 }2 c5 X: J1 S
6 n3 z# l5 L J( D( R6 GCircle 过去几年苦心经营的「合规优等生」形象，正在从独家优势变成入场门槛。
- N$ [. c* ] x9 S
+ }3 z: M& Z* x. m# a盔甲与枷锁
0 S( F! C+ f/ X5 p' ]不过也有冷静的声音。$ Z/ V. J5 P" v9 P5 Z/ Y
( H$ i5 |; G9 M2 Z* LClear Street 的分析师 Owen Lau 觉得市场反应过头了。他说实际情况没标题看起来那么糟，更像是对复杂立法新闻的膝跳反应。+ |& i. K, z Z- N
* `2 P: W, e% |& x. z
他有道理，CLARITY Act 目前还是参议院的一份草案，离正式成为法律还有漫长的博弈过程。
& V6 [' B* ~0 ^+ i S
/ v5 |# x* a8 O2 i特朗普ZF虽然在推动法案通过，但收益限制条款本身也可能成为法案推进的障碍。收益限制在最终文本中可能被改，甚至直接删掉。 ^, n7 g# `& k* J k, a, a6 w* y4 R
, ?9 z" ^3 w4 v1 _. q0 ?9 A- p5 a
草案也没一刀切：跟支付、转账、推广活动挂钩的奖励仍然可以搞，只是「躺平生息」不行了。SEC、CFTC 和财政部还将在法案生效后一年内进一步定义什么算「允许的奖励」，细则都还没写。
+ p) {0 L1 J# ^' R, M& E' l0 e$ A0 ?. h0 W
如果 Circle 能把商业模式从「持有即收益」改造成「使用即奖励」，游戏也许还能继续。
* X/ @4 K i6 X" S! V6 p4 c5 a: L, p; B$ }! C
另外，USDC 的增长并不完全靠收益驱动。全球最大的预测市场 Polymarket 跑在 USDC 上，这种交易型需求不会因为一条禁令凭空消失。
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$ K+ z+ T- d/ A2 r2 Y1 a$ }$ N# ]; mCircle 去年还发布了 Arc，一条为稳定币金融场景打造的 Layer-1 区块链，覆盖全球支付、外汇和资产代币化，试图把业务从稳定币发行扩展到金融基础设施。USDC 不会死，但它能不能继续保持过去一年的增长速度，要打一个很大的问号。
# s' \/ a+ W6 s! ]2 U. O
2 b7 T! o& A/ Q3 |/ A- r回过头看，这场暴跌给所有加密公司提了个醒。0 r! ?) O: r# P l3 c
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过去几年，加密行业最成功的一批公司走的都是拥抱监管路线。Circle 是这条路线的模范生：主动 IPO、透明审计、积极游说，一切都在向华尔街证明自己是穿西装的金融创新者。市场也给了回报，上市不到一年，股价翻了好几倍。第四季度营收 7.7 亿美元，同比增长 76.9%，每股收益 0.43 美元，大幅超出市场预期的 0.25 美元。账面上看，这是一家增长凶猛的好公司。
! B* s2 Y4 t9 S3 S% `4 P( j6 Z9 d p0 ^( s. g
但 CLARITY Act 草案暴露了一个让人不太舒服的现实：合规意味着你自愿站到了监管的射程之内。Tether 待在海外，这条禁令对它没什么直接影响，Circle 作为美国上市公司，只能老老实实接受审视。合规给了 Circle 盔甲，也给了它一副枷锁。
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, n5 \) E8 F5 O: q4 f" i$ i法案还在谈判，故事远没有结束。# |. e+ |! Q% {; W0 g) Y, z0 i- g
% h% o6 R$ O9 s ]4 a+ ^但 2026 年 3 月的这一天值得被记住：当加密世界的创新触碰到传统金融的利益边界时，国会山的天平倒向哪边，归根结底看的是谁在华盛顿的声音更大。8 {: n7 n8 J' Y
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这哪是科技公司啊，纯纯的金融玩法，一纸草案就能让股价跳水，真刺激 |
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嚯，就几页纸的草案把Circle干崩五分之一？这加密圈比博彩还刺激， |
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这波草案杀伤力真不小，直接给Circle的银行模式来了个釜底抽薪 |
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这波暴跌比赌桌上的冷风还吓人，3000万股砸盘简直像被庄家定点爆破 |
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我们都是赌桌上的人哪，深有体会是不是？ |
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稳定币这玩法跟银行吃利息差不多，一纸文件就能把股价干趴下， |
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